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来源：光大证券

1、20M1-5：医药相对优势突出，板块表现优异

1.1 、中观：医药制造业韧性较强，相对优势明显

医药制造业收入端承压，但相对优势突出。受疫情期间停工停产以及医疗机构诊疗量大幅下降的影响，2020Q1 医药制造业累计营业收入为 5019 亿元， 累计同比下降 8.9%，但仍好于整体工业制造业的水平（累计同比下降10.2%）。我们认为，随着后续复工复产以及医院诊疗量回升，医药制造业的收入有望恢复，全年有望实现正增长。从上市公司数据来看，在 28 个申万一级行业中，2020Q1 医药生物上市公司总营收为 3841 亿元，同比增速下滑 7.8%，但表现好于整体医药制造业水平和大部分行业，体现了医药龙头企业抗风险能力更强。

1.2 、终端：药店基层渠道占比提升，医院用药结构优化， 医保控费压力持续

今年以来，从药品不同终端来看，药店和基层渠道占比持续提升，品种结构持续优化，并且由于医保基金暂缓征收，医保基金收入端下滑较大，医保局提高医保基金支出效率的诉求将愈加强烈，预计后续渠道结构、品种结构变革将持续。

1） 药品终端销售：药店/基层渠道占比持续提升

药品销售三大终端增速均放缓，零售药店影响相对较小。据米内网终端市场数据，2019 年国内药品销售额实现 17955 亿元，同比增长 4.8%，相比 2018 全年 6.3%的同比增速有所放缓，主要原因在于 2019 年是国家带量采购执行元年。分不同终端来看，2019 年公立医院实现销售额 11951 亿元，同比增长 3.6%（VS 2018 年为 5.4%），零售药店实现销售额 4196 亿元，同比增长 7.1%（VS 2018 年为 7.5%），公立基层医疗机构实现销售额 1808 亿元， 同比增长 8.2%（VS 2018 年为 10.2%）。

药店端相对优势愈发明显，基层医疗体量尚小。2019 年药店端销售额仍实现了 7.1%的同比增长，快于药品全终端 4.8%的整体增速，更是远快于公立医院终端，仅次于体量尚小的基层医疗终端。主要原因是药店属于处方外流进程中受益的销售终端，包括 DTP 药品以及各类慢病处方药的外流，均支撑药店终端增长保持在 7%以上。随个人账户改革等方案落地执行以及相应的处方外流政策推行，预计药店终端增速可能会维持平稳，冲击和利好有所抵消。

2） 医院用药：新旧动能转化期，结构优化步伐逐步加快

国内医院用药市场中高临床价值的新药正逐步登上舞台中心。据 IQVIA 统计，2019 年国内医院用药前十药品中，进口创新药基因泰克的赫赛汀和国产创新药东阳光药可威、绿叶制药力朴素新进入榜单，以往销售额靠前的中药注射剂在 2019 年仅剩血栓通，其余如倍通、多普赛均因持续多个季度的销售额负增长而退出榜单。我们认为，随国内和进口创新药审批加速以及医保谈判目录的快速更新，国内药品市场中越来越多的重磅药品将转为创新药（进口+国产），而非原有的“神药”和重磅首仿药。

3） 医保基金：2020Q1 基本医保收入大幅下滑，支出增速放缓

2020M1-4 基本医保收入降幅缩窄，支出增速放缓。疫情期间，受停工停产影响，职工医保暂缓征收，医保基金收入大幅下滑。4 月份以来，随着复工复产的推进，医保征收开始恢复。2020M1-4 基本医保累计收入达 7543 亿元，同比下降 8.5%，相比 20M1-3 同比增速提升 1.9pp，相比 2019M1-4 同比增速大幅下滑 31.0pp，降幅相比 20M1-3 缩窄。2020M1-4 基本医保累计支出达 5947 亿元，同比增长 1.3%，相比 20M1-3 同比增速小幅下滑 1.5pp， 相比 2019M1-4 同比增速大幅下滑 28.5pp，支出增速进一步放缓。从单月数据来看，20M4 收入同比下降 2.1%，支出同比下降 2.9%。其中 20M4 收入同比增速相比 20M3 提升 16.2pp，支出同比增速下降 3.3pp。总体来看， 2020M1-4 医保累计收入降幅缩窄和累计支出增速放缓，累计结余仍未改善， 基本医保的累计支出增速略高于累计收入增速，疫情影响正在改善中。

2020M1-4 累计结余率和 2020M4 当月结余率下降。2020M1-4 基本医保累计结余达 1596 亿元，累计结余率为 21.2%，相比 2019M1-4 累计结余率下降 7.7pp，提示后续控费压力仍存。从单月结余率来看，2020M4 为 11.2% 相比 2019M4 提升 0.7pp，医保基金运行压力正在减缓，疫情影响正在改善。

1.3 、行情：医药板块表现突出，疫情主题领涨（略）

2020 年 1-5 月，整体市场情况：

A 股：医药生物（申万，下同）指数上涨 20.05%，跑赢沪深 300 指数24.51pp，跑赢创业板综指 8.71pp，在 28 个子行业中排名第 1，主要是疫情期间医药板块的抗疫刚需凸显、并且业绩和基本面稳健。

H 股：港股恒生医疗健康指数收涨 10.9%，跑赢恒生国企指数 35.3pp， 在 11 个Wind 香港行业板块中，排名第 1 位。医药板块受疫情影响小， 部分抗疫相关标受益于疫情进展，整体来看，板块业绩和基本面稳健。

基金持仓层面：医药板块持续受到机构青睐

2020Q1，股票型基金重仓医药股的市值占比达 13.1%，剔除医药基金后占比达 8.8%，增持比例在大消费行业中一枝独秀。主要是因为医药行业内的抗疫相关领域结构性受益明显，总体上医药上市公司 20Q1 业绩表现突出， 同时因医疗产品刚需属性突出，短期受损的领域在疫情后也有望快速恢复。

2、新冠疫情有望开启新一轮医药产业变革

历史重大疫情对医药产业长期影响的详细总结，请参考我们于 2020 年 3 月6 日外发的行业深度报告《疫情之下，医疗卫生体系及产业变革路径》。

2.1 、SARS 等重大疫情催生和完善了我国防疫体系

回顾我国医疗体系发展历史，重大疫情对其建设和完善起到了明显的促进作用。我们回顾、总结了我国近 20 年的重大疫情的影响，认为重大疫情主要在药品、医疗和支付三个环节促进医疗体系的完善。我们以 SARS 为例加以说明，虽然 SARS 疫情只持续约半年的时间，但却引发了药品、医疗和支付等几乎医药产业全环节的变革。

2.1.1 、药品：药监改革加速，“药品加快上市注册”程序应运而生

SARS 之下，药监局借势升格。我国过去 20 年药监领域的改革进度和药监系统的机构设置紧密相关，总的来说，在药监局级别较高的时候，药改进度较快。SARS 来临，SDA 作为抗击疫情的前沿部门，于 2003 年 3 月增加了食品、保健品、化妆品的管理职能，升格为国家食品药品监督管理局（SFDA），此后药监领域改革加速：

1） SARS 之下，“药品加快上市注册”程序应运而生。面对疫情，2003 年4 月 21 日，SFDA 印发《关于加强预防诊断治疗非典型肺炎药品和医疗器械监督管理的紧急通知》，建立预防、诊断、治疗“非典”药物快速审批通道， 标志着我国药审“药品加快上市注册”程序的正式建立。疫情期间，重组人干扰素α-2b 喷雾剂、连花清瘟胶囊、注射用乌司他丁等多个品种基于快速审批通道审批进入临床研究。2005 年 11 月，SFDA 印发《国家食品药品监督管理局药品特别审批程序》，针对突发公共卫生事件的特别审批程序实现了制度化。此后，“药品加快上市注册”程序逐步完善，特殊审批程序、优先审评审批程序分别于 2007 年、2016 年建立。值得注意的是，2019 年 12 月10 日的《药品注册管理办法（征求意见稿）》中提出了“突破性治疗药物” 和“附条件批准程序”两种程序。

2） 后 SARS 时代，GLP、GCP制度建立。SARS 疫情之后，SFDA 继续强势推进药审领域的改革。2003 年 8 月，SFDA 印发了《药物非临床研究质量管理规范》、《药物临床试验质量管理规范》，建立了（药物非临床研究质量管理规范）GLP、（药物临床试验质量管理规范）GCP 制度。从 1998 年到 2003 年，短短 5 年时间，SFDA 就在我国建立了 GMP、GSP、GLP、GCP、国家局统一药审等现代化的医药监管制度。但在后期执行中，暴露出了腐败在内的一系列问题，导致了 2007 年SFDA 的降格，划归卫生部管理。此后，我国药审领域的改革进度明显放缓，直到 2013 年，SFDA 升格为CFDA（部级），药审改革又重回快车道。

2.1.2 、医疗：软硬结合，防疫机制和医疗资源大发展

SARS 疫情中，我国医疗系统的防疫制剂和硬件都暴露出了诸多问题，此后， 对症下药，一系列政策出台：

1） 防疫机制

SARS 是我们国家公共卫生管理的一个分水岭，从那以后，我国开始正式建立有关传染病防治的法律体系、人才队伍、平台条件、技术储备和专项研究。SARS 后出台了各类政策法规，构成了较为完整的突发公共卫生事件应急预案体系。

2） 医疗资源

SARS 疫情中，面对快速增长的肺炎患者，医疗资源不足的问题突出。另外， 院内感染的情况也时有发生。人才培养、科室建设、设备配置、药品供应， 四位一体，SARS 激发了医疗体系建设浪潮：

1） 人才培养

我国自 1998 年开始大学扩招，2002 年起，每年的医学专业毕业人数开始大幅增加，从 2001 年的 7 万人增加到 2018 年的 79 万人。与此同时，我国的医生人数也开始持续增加，从 2002 年的 184 万人增加到 2018 年的 361 万人。

2） 科室建设

发热门诊及感染病科室/专科医院、重症医学科（ICU）等：发热门诊和感染病专科是初期疫情识别的重要堡垒。2003 年 4 月 15 日起，卫生部接连发布《关于进一步做好传染性非典型肺炎诊疗工作的通知》、《传染性非典型肺炎防治管理办法》，提出县级以上医疗机构都要设立专门的发热门诊。非典结束后，国家要求三甲医院必须配备 ICU 科室。在随后的多年时间里，国家加大了传染病专科医院、ICU 的财政支持力度。

3） 设备配置

医疗器械及设备采购量激增，国产企业受扶持。非典疫情中暴露出综合医院各项医疗设备储备不足和设施陈旧的问题，如呼吸机除协和等超大型医院外均告急。因此，疫情过后国家加大了医疗设备的采购力度，当年国务院即特批 20 亿元用于采购呼吸机。随后，如螺旋式 CT 机、核磁共振成像系统、功能影像产品、医学影像网络系统、心电监护、心电诊断等设备都经历了一轮更新换代的过程。此外，彼时国产医疗器械厂商生产规模较小，研发投入不足。非典过后从中央到地方均出台了多项扶持政策，部分省份将医疗器械列为地区支柱性产业。

4） 药品供应

基药目录调整+非处方药动态管理，增加药品可及性。SARS 疫情中，暴露出了我国基层渠道药品储备品种不充足的问题，对于基层医院，SFDA 于2004 年 12 月印发了 2004 年版《国家基本药物》；对于零售药品，SFDA于 2004 年 4 月印发了《关于开展处方药与非处方药转换评价工作的通知》， 对非处方药目录实行动态管理，对于一些副作用小、使用成熟的药物可以转换为非处方药。

2.1.3 、支付：政府卫生支出提速，基本医保走向全民覆盖

SARS 期间，我国政府卫生支出不足、医保覆盖面较低的问题充分暴露：

1） 政府卫生支出不足。20 世纪 90 年代中期的财税体制改革，在一定程度上弱化了财政对公共卫生的投入动力。另一方面，政绩考核和财政压力也导致地方政府过分强调经济增长，而忽视民生领域的财政投入。2002 年，我国政府的卫生费用投入占财政支出比重仅为 4.12%，是有统计以来最低的一年。

2） 基本医疗保险覆盖面较低，费用权责不清。截至 2002 年底，全国基本医疗保险参保人数仅 9400 万人，广大农民和城镇非从业居民并未被医保覆盖， 而且城镇职工参保率也较低。疫情开始时，由于巨额的医疗费用，一些低收入人群不敢看病。

随着政府卫生支出加大，以及基本医疗保险逐步实现全覆盖，2003 年是我国卫生费用新一轮增长的起点：

1） 政府卫生支出：持续较高增长。自 2003 年起，我国政府卫生支出持续较高增长，相比于财政支出的占比也持续提高。

2） 基本医疗保险：加速扩大覆盖面，SARS 治疗费用全额报销。随着疫情的愈演愈烈，全国多数地区陆续出台对 SARS 患者的医疗费用全额报销的政策。并且，基本医疗保险加速扩大覆盖面，截至 2018 年覆盖率达到 96%：

a、城镇职工基本医疗保险：1998 年 12 月，国务院印发《关于建立城镇职工基本医疗保险制度的决定》，将职工纳入基本医疗保险，截至 2002 年底，约覆盖 9400 万人。2003 年 5 月，劳动和社会保障部印发《关于城镇灵活就业人员参加基本医疗保险的指导意见》，将灵活就业人员纳入。

b、新农合：2003 年 1 月，国务院印发《关于建立新型农村合作医疗制度意见的通知》，将占据我国当时人口 60%的广大农民纳入基本医疗保险。

c、城镇居民基本医疗保险：2007 年 7 月，国务院印发《关于开展城镇居民基本医疗保险试点的指导意见》，将城镇非从业居民纳入基本医疗保险。

2.2 、历史重大疫情往往带来了医药产业长期变革

2.2.1 、卫生投入加大奠定基础，专项信贷倾斜锦上添花

卫生总费用持续增长。自 SARS 疫情之后，随着政府卫生投入的增加，以及基本医疗保险逐步实现全覆盖，我国卫生总费用持续增长，从2002 年的5790 亿增加到 2018 年的 5.9 万亿，同时占 GDP 比重也从 4.79%增加到 6.57%， 这奠定了医药产业的景气基础。

2.2.2 、生产端：整体提速，利润弹性大

总体而言，历史上的重大疫情时期，医药行业增速整体提速，工业端利润弹性大于收入，我们认为原因在于疫情时期，诊疗相关药械需求大增，对应工业企业在享受需求量大增的同时，压缩渠道费用，使得利润弹性大于收入。但新冠疫情下，情况有所不同，疫情期间我国的医药制造业收入和利润端都明显降速，原因在于：

1） 管控力度超过以往：本次新冠疫情下，隔离要求执行更加严格；

2） 非急诊科室停诊：为防止院内感染，受感染病例迅速增长期，设有发热门诊的医药的非急诊科室普遍停诊；

3） 医药产业结构不同：我国医药产业结构相比于非典时期更丰富，不同专科产品影响大相径庭。

1） 疫苗：市场化时代拉开序幕

1970-2000 年间是中国计划免疫时代，中生集团垄断着全国疫苗的供应体系， 主要以卡介苗、脊髓灰质炎疫苗、百白破疫苗、麻疹疫苗为主。2003 年SARS 之后，资本对疫苗市场放开，民企纷纷涌入。七大生物制品研究所培养的人才开始走向市场，民营企业纷纷涉足疫苗领域，外企默沙东、葛兰素史克、赛诺菲·巴斯德等也进入中国，疫苗市场经济时代开启了序幕。2000-2010 年间，中国疫苗企业的数量从不到 10 家猛增到 46 家，康泰生物、智飞生物、沃森生物等上市疫苗龙头均是在这一时期成立。

2） 血制品：非典疫情短期拉动业绩，长期促进普及

从历史经营数据来看，血制品行业在非典疫情期间收入有明显的增长，当时已上市的企业包括双林生物（2003 年+39%，2004 年+3%）、天坛生物（2003 年+23%，2004 年+18%）、华兰生物（2003 年+46%，2004 年+27%）。疫情期间增长的动力主要是来源于白蛋白和免疫球蛋白在临床上的应用。

除了短期推动收入增长外，非典疫情还促进了血液制品在临床上的普及和推广，对血制品的长期增长产生了深远的影响。

3） 医疗设备：疫情激发硬件建设浪潮，潮水退去，龙头胜出

如前所述，重大疫情中，往往暴露出我国医疗系统硬件配置的不足，在疫情中，以及之后的一段时间内，往往会有一波医院硬件建设浪潮，带动医疗设备行业高增长。由于医院硬件建设是由国家层面推动，招采中往往对国产医疗设备会有一定的倾斜，会增强国产医疗设备产业升级。非典之后，我国医疗器械市场规模已从 2001 年 179 亿元增长到 2018 年 5304 亿元，CAGR 为 20.72%，远高于全球市场增速。而另一数据显示，非典后我国 CT 机出口量开始大幅增加，进口量则保持平稳，这从一个侧面也反映出国产医疗器械生产能力的提升。在疫情之后的建设浪潮中，往往相关公司业绩优秀，但由于设备存在使用周期，集中建设意味着需求的集中释放，之后往往伴随着需求疲软。在需求疲软期，往往是优秀的公司脱颖而出的机会。比如迈瑞在疫情之后的需求疲软期，国内业务仍然持续高增长，从监护仪、呼吸机等市场中脱颖而出。

4）CRO：SARS 加速药改进程，奠定安评格局 

SARS 疫情加速了我国药监政策推进，使得 GLP、GCP 制度于 2003 年顺利落地。由于药物研发过程中的合规要求提高，内资药企在药物评价、临床环节的研发外包需求被激发。昭衍新药（成立于 1995 年）和美迪西（成立于2004 年）充分受益于这波浪潮，成为了国内药物评价 CRO 领域的优势公司。药明康德、泰格医药则分别受益于 21 世纪初开始的外资药企药物发现外包浪潮和 2009 年开始的外资药企的国内临床需求浪潮，分别成为国内药物发现 CRO 和临床CRO 的龙头。总的来说，由于国内 CRO 产业的订单主要来自海外药企，SARS 疫情带来的 GLP、GCP 制度加速落地，从而奠定安评CRO 的格局基础，具有历史特殊性，SARS 之后的几次疫情（除新冠疫情） 并未对 CRO 产业带来巨大影响。

2.2.3 、流通端：疫情后医药分离加速，零售药店受益

非典期间药品零售额大幅上升。从中西药品类零售额趋势图来看疫情拉动了药品类销售，2003 年3-7 月间单月同比增速均大于10%，个别月份达到25%，相关流通、零售企业均受益。但随着疫情得到基本控制，药品零售额同比增速因为基数原因出现了下滑。

疫情后医药分离制度改革加快，医药零售行业春去春又来。非典前夕，中国药品分销业务对国外资本的准入放开，药品分类管理逐步到位处方药将全凭处方销售，GSP 认证拔高了行业准入门槛迫使药店加大软硬件设施投入。在医药不分家的背景下，这些政策无疑加大了零售药店的竞争压力。但非典过后，国家迅速意识到大型连锁药店的社会效应，加快了医药分离改革的步伐， 多项强调破除“以药补医”的政策出台，鼓励处方外流。此外，疫情后国家大力推进城镇社区卫生建设和“新农合”试点，使得医药阵线向社区和基层前移、基层零售终端兴起，医药零售行业春去春又来。

2.2.4 、服务端：民营医疗、检验机构加速发展

1） 医疗服务：疫情后社会办医受鼓励，民办医院数量大增

民办专科医院可起到分流和支持作用，疫情后专科医院数量激增。2000 年 7月 18 日，由卫生部、国家中医药管理局、财政部、国家计委联合制定了《关于城镇医疗机构分类管理的实施意见》，并于同年 9 月 1 日起施行。该《意见》明确指出了非营利性和营利性医疗机构根据经营目的、服务任务，以及执行不同的财政、税收、价格政策和财务会计制度。由此开始，各地医院的改制试点纷纷开始启动，这一政策为社会资本进入医疗机构搭建了大体的架构。疫情中，民营医院不仅可以起到分流综合医院患者避免大量交叉感染的作用还可尽其所能提供医务人员参与救治。非典过后，随着国家鼓励社会办医的步伐不断加快，医疗服务行业也进入了快速发展期，民营专科医院数量由 2003 年的 629 家已上升至 2018 年 6155 家，CAGR 高达 15.33%。

2） ICL：SARS 催生产业化“元年”

2000 年，国务院印发了《关于城镇医药卫生体制改革的指导意见》,开启了公立医疗机构的产权制度改革，公立医院开始加大对利润的考核，这为第三方检验中心的发展创造了前提条件。在 SARS 疫情中，暴露了我国基层医疗机构检验能力的不足，促进了 ICL 的发展。2003 年是我国 ICL 产业化的“元年”，金域医学和达安基因的首个独立检验中心都是在 2003 年建立、迪安诊断、艾迪康的首个中心则在 2004 年建立。2003 年之前，国内的临床检验中心仅 20 家，且基本是政府机构和科研院所出于检查和科研目的而设立。此后，2014 年开始的医保控费，加速了行业的发展。总的来说，SARS 催生了 ICL 产业化“元年”。此后由于在新冠疫情之前，并未有类似规模的疫情，所以 ICL 主要在医保控费、特检放开等政策下迎来快速发展。

2.3 、新冠疫情有望开启新一轮医药产业变革

经过新冠疫情的洗礼，新一轮医药产业变革的大幕正徐徐拉开，众多重磅政策陆续出炉，也为后疫情时代的投资主线指明了方向：

卫生总费用投入有望加大，专项债发行支持医疗新基建

在公共卫生投入方面，我国仍然处于世界欠发达国家水平。根据WHO 的统计， 2017 年我国人均政府卫生支出（GGHE-D）仅 250 美元，全球平均水平 527 美元，而发达国家及地区基本都在 1000 美元以上。抛开人口因素看 WHO 统计的卫生总费用在 GDP 中的占比，我国也是远低于发达国家及地区。虽然WHO 数据和国家卫健委公布的数据口径稍有偏差，但可以反映我国卫生投入力度仍在处于较低水平，仍有较大的提高空间。

专项债支持医疗卫生建设，投资额较 2019 年接近翻倍。2020 年全年专项债投资范围，新增了应急医疗救治设施、公共卫生建设，这意味着新冠疫情之后补短板需求开启。截至 3 月 31 日，全国各地发行新增专项债券 1.08 万亿元，比去年同期增长 63%。在疫情的持续影响下，医疗卫生领域的专项债发行增长较为明显，其占比由 2020 年 1 月的 2.21%上升至 2 月的 6.12%。两会中则明确提到全年安排地方政府专项债券 3.75 万亿元，比 2019 年增加 1.6 万亿元。

重点将推进医疗新基建在内的新型基础设施投资。

《生物安全法》草案颁布，生物制药迎来黄金发展期

草案设专章规定了生物安全能力建设，主要体现为通过加大经费投入、基础设施建设、人才培养，鼓励和扶持自主研发创新、科技产业发展等途径对生物安全工作给予财政资金支持和政策扶持等。

根据草案规范、调整的内容，我们认为可能涉及到医药的重点领域包括疫苗、防护用品、诊断检测、血制品、抗体、基因测序、基因治疗、新型抗菌药、新型抗病毒药等，有望得到重点支持。

医保支付改革引入互联网医疗，各地政府纷纷响应

2020 年 3 月 5 日，中共中央、国务院发布《关于深化医疗保障制度改革的意见》，具体包括：

a、完善公平适度的待遇保障机制：完善基本医疗保险制度、医疗保障待遇清单制度；健全统一规范的医疗救助制度；完善重大疫情医疗救治费用保障机制；促进多层次医疗保障体系发展。

b、健全稳健可持续的筹资运行机制

c、建立管用高效的医保支付机制：完善医保目录动态调整机制；创新医保协议管理；持续推进医保支付方式改革。

d、健全严密有力的基金监管机制

e、协同推进医药服务供给侧改革：深化药品、医用耗材集中带量采购制度改革；完善医药服务价格形成机制；增强医药服务可及性；促进医疗服务能力提升。

f、优化医疗保障公共管理服务：优化医疗保障公共服务；高起点推进标准化和信息化建设；加强经办能力建设；持续推进医保治理创新。

疫情加速互联网+医保模式发展。2020 年 3 月 2 日，国家医保局和国家卫健委联合印发《关于推进新冠肺炎疫情防控期间开展“互联网+”医保服务的指导意见》，明确了常见病、慢性病患者在互联网医疗机构复诊可依规进行医保报销，鼓励定点医疗机构提供“不见面”医疗服务，互联网医疗机构线上为患者开具电子处方，线下医疗服务机构采取多种方式灵活配药，该指导意见将互联网医疗复诊纳入医保支付范围，标志着互联网医疗和线下医院在医保支付上地位等同，未来将推动互联网医疗需求增长。

各地互联网医保支付取得较大进展。福建省在省级互联网医院开展试点医保电子凭证医保在线结算服务，让群众享受到医保可报销的在线诊疗服务。山西省提出，具备资质和条件的定点药店可根据医疗机构处方信息“点对点” 为患者上门配送药品。上海、浙江、江苏、武汉等地也已将常见病、慢性病的线上复诊以及线上购药纳入医保，积极推进互联网诊疗、长处方、网订店送等模式。

疫情未改集采大趋势，国产企业机遇与挑战并存

疫情过后集采政策频出，集采范围扩大。2020 年 1 月，我国完成第二批全国药品集中采购谈判，本次集采的 33 个品种，32 个品种采购成功，共 100 个产品中选。平均降价幅度达 53%，最高降幅达 93%，覆盖高血压、糖尿病等重大慢性病用药，以及价格比较昂贵的抗肿瘤和罕见病用药。疫情过后， 各地已经于 2020 年 4 月全面启动实施第二批集采结果。据了解，第三批国家集采有望于 2020 年 7 月启动。在此之前，已有福建、江西、山西、河北、三明联盟等多个省份/地区率先试点非一致性评价药品和药械带量采购。6 月5 日国家卫生健康委员会、工业和信息化部、公安部、财政部、商务部、国家税务总局、国家市场监督管理总局、国家医疗保障局、国家中医药管理局等九部委联合印发《关于印发 2020 年纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风工作要点的通知》，具体内容包括纠正医药购销领域和医疗服务中不正之风，对虚开发票、商业贿赂等加大查处力度；推动各地开展非过评药品和高值医用耗材带量采购；完善疫苗集中采购政策等。目前，集采范围已从药品和高值耗材逐步扩散至普通耗材、注射剂和疫苗类。

从长远来看，国产企业机遇与挑战并存，药品、器械等医药制造业未来可行的发展路径有两种：

1) 追求高临床价值。创新药或创新器械企业若能够研发出相比现有临床治疗方案具有明显获益的高临床价值产品，则可在谈判定价的过程中获得较好的定价水平，实现较高的利润率。我们判断未来创新药或器械可能基于经济学进行价格谈判，临床价值将成为商业价值的基石。关于创新药定价详见我们于 2020.5.22 发布的深度报告《从药物经济学看创新药定价逻辑的重塑——创新药深度研究系列四》

2) 追求规模经济。对于仿制药品或器械耗材，由于彼此临床价值具有一致性或相差不大，在带量采购的政策环境下，未来可能面临激烈的价格战。该类产品则要求企业做到：①产能大可保证大范围供应；②生产成本低拥有更大价格战空间。规模经济将成为仿制药品或器械耗材企业未来的核心竞争力。

进一步医药产业变革有望在政策支持下开启。深圳市 3 月 3 日发布《促进生物医药产业集聚发展若干措施》。两会期间涉及医疗新基建、医疗防护、生物制药、高端医疗装备等方面的提案众多，我们预计，后续完善防疫体系、定向支持医药产业的政策将陆续出台，我国医药产业新一轮变革将开启。

3、投资主线：长受益+快复苏

疫情终将过去，疫情之后，我国社会将更加具有韧性。回顾历史，重大疫情往往加速国内医疗体系药品、医疗、支付三个环节的政策推进，继而引发医药产业在更长时间维度上的深刻变革。本次新冠疫情也不例外，我们认为在后疫情时代，我国医疗体系政策将继续在三个方向上加速推进：药品方面， 加强监管、鼓励创新；医疗方面，提高医疗规范性、可及性；支付方面，提高支付能力、效率。在政策加速推进的过程中，医疗防护、疫苗、CXO、医疗硬件、血制品、互联网医疗等子行业将持续受益。另外，随着疫情走向尾声，医疗服务和耗材、生长激素、角膜塑形镜等子行业有望快速回复。总体而言，在后疫情时代，建议把握“长受益+快复苏”两大主线。

3.1 、CXO：危中有机，有望借助疫情更上一层台阶

CXO 板块股价和中期维度行业景气度关系较大。市场对于 CXO 板块短期业绩波动容忍性较高，股价和中期维度的行业景气度关系较大：

2 月份，疫情主要在国内蔓延，由于上市公司再融资要求有一定程度放宽， 而上市药企普遍是依靠仿制药贡献收入的传统药企，转型创新诉求强烈，在完整融资后，普遍需要同 CXO 公司合作开发创新药。并且 CXO 公司融资难度下降，也将加快其发展。中期维度逻辑的强化，导致 CXO 公司股价普遍创历史新高。

3 月份，全球疫情持续扩散，市场担忧影响公司海外客户订单。另外，疫情可能对全球经济造成冲击，继而影响全球一级市场 Biotech 融资，可能会导致研发分散化的趋势出现波动。中期维度逻辑的弱化，导致 CXO 板块整体明显回调。

时至今日，CXO 板块股价已经一定程度反映了疫情的影响，更重要的是， 危中有机，国内的 CXO 公司有望借助疫情更上一层台阶：

1）外包率提升：药企收入的承压，反而促进外包率的提升，这一因素带来了全球 CRO 产业从 20 世纪 90 年代开始的高景气。

2） 全球市占率提升：海外疫情扩散下，可能影响外资 CXO 业务开展，国内CXO 有望借此进一步扩大全球市场份额。另外，龙头公司也将借机完成行业整合。在 08 年经济危机中，药明康德就是借机快速整合行业，收入反而持续增长，迅速成为内资中的绝对龙头。

3） 国内需求增加：上市公司的再融资渠道拓宽。另外，国家科技成果转化引导基金将加大对新药、医疗装备、检测、疫苗等领域的科技型中小企业的融资支持。

4） 长期趋势不改：疫情下，药品研发更加值得重视。在全球研发分散化浪潮下，CXO 作为全球研发生产新生态中的重要一环，在药物研发生产过程中愈发重要，行业长期趋势不变。

重点推荐：药明康德、药石科技、凯莱英。建议关注：维亚生物（H）、康龙化成、昭衍新药、泰格医药、药明生物（H）、方达控股（H）、博腾股份、美迪西、成都先导等。

3.2 、疫苗：疫情推动大众接种意愿提升，行业转型升级

急性传染病流行期间，接种意愿迅速提升

综合国内外研究可以发现，疾病大流行期间居民接种疫苗意愿通常会迅速提升并随着疫情发生发展有所变化。新冠事件发生后，居民对疫苗关注度较往日显著上升。

2020 年一季度，新冠疫情推动全球呼吸道疫苗销售额加速增长

虽然没有证据证明呼吸道类疫苗对预防新型冠状病毒有效，但在疫情的推动之下，20Q1 默沙东的 23 价肺炎疫苗（Pneumovax 23）同比增长 38%；巴斯德赛诺菲的 23 价肺炎疫苗（Pneumonia）同比增长 16%；GSK 的流感疫苗（ Fluarix+Flulaval ） 同比增长 40% ；巴斯德赛诺菲的流感疫苗（Vaxigrip+Fluzone+Flublok）同比增长 100%，与往年相比明显加速增长。

国内二类苗接种率有极大提升空间

1) 13 价肺炎疫苗：美国新生儿中接种率为 66%，中国 2019 年接种率不到

10%；

2) 23 价肺炎疫苗：美国 65 岁以上人群中接种率为 17%，中国 2019 年仅覆盖 613 万人；

3) 流感疫苗：美国全人群接种率为 38.6%。我国内地全人群接种率仅 2%。其他亚洲国家/地区，如中国香港、日本、韩国等流感疫苗接种率也远高于中国内地。

我国二类疫苗市场起步较晚，新品种上市时间较短，且大部分品种仍处于进口替代的初级阶段，市场供给有限，肺炎疫苗、流感疫苗、HPV 疫苗等常供不应求。叠加疫苗事件后，大众对于二类疫苗接种意识的提升正处于循序渐进的过程中。对照美国及其他发达国家/地区，中国二类疫苗接种率未来仍有极大提升空间。

建立国家疫苗储备制度，完善长效机制

新冠疫情将疫苗研发和疫苗产业的重视推升到了前所未有的高度。我们认为未来可能出台的利好疫苗产业值得关注：

（1）疫苗储备制度：据了解，“国家疫苗储备制度”可包括疫苗实物储备、疫苗原型毒株储备、疫苗技术储备、应急研发机制与平台准备、应急评审审批法律准备、产能准备、大规模分配和接种计划等。

（2）疫苗技术升级：国内在采用新技术进行新型疫苗研发上起步较晚， 正处于追赶阶段。新冠疫情倒逼国内疫苗产业和技术升级。目前已有 18 家国内疫苗企业采用不同技术路径开展新冠疫苗的研制，研发端日益得到重视，利好长期技术升级。

（3）鼓励疫苗接种扶持政策：我国二类苗接种疫苗普遍较低，今年下半年有望出台鼓励二类苗接种的相关扶持政策，例如对 13 价肺炎、23 价肺炎、流感、HPV 疫苗等的采购政策、支付政策等。

重点推荐：智飞生物。建议关注：康泰生物、康希诺生物（H）、沃森生物、万泰生物。

3.3 、血制品：危中寻机，疫情后时代期待新一轮增长

作为高壁垒、强刚需的行业，静丙、恢复期血浆等产品曾经在抗击新冠疫情的过程中发挥了重要的作用。而在后疫情时代部分血制品品种仍将继续受到疫情的影响，有望危中寻机，借助此次疫情实现新一轮的增长。

1） 静丙：渗透率提升与适应症扩展

由于本次疫情尚无特效药，因此静丙成为了患者抗感染、免疫调节的重要临床用药之一。国家卫健委发布的《新型冠状病毒肺炎诊疗方案（试行第七版）》中对于重型、危重型病例治疗中建议，儿童重型、危重型病例可酌情考虑给予静脉滴注丙种球蛋白。

从短期来看，疫情中需求的拉动直接促进了静丙在临床上渗透率的提升，静丙生产企业短期内有一定业绩利好；

从长期来看，中国静丙的临床应用范围与国外仍有较大差距，静丙的应用范围仍显不足，未来有待进一步拓宽；从临床使用量、渗透率、临床普及程度仍有较大拓展空间。而此次新冠疫情促进了临床上静丙的应用，利好静丙应用范围拓宽和渗透率提升的长远发展。

2） 人血白蛋白：进口供给收缩有望释放国产替代空间

目前我国人血白蛋白以进口为主，且近年来进口占比持续提升，2019 年进口人血白蛋白的批签发量已经达到总批签发的 60%左右。

目前全球采浆量超过 50000 吨，美国采浆量占比约 80%，因此美国的血浆供应对于全球血制品市场有着重要影响。国际血制品巨头 Grifols 表示，其全球血浆和关键蛋白的库存约半年左右，而当前美国的新冠疫情确诊人数仍在持续上升，抗疫活动可能对采浆工作造成一定负面影响，若血浆供给紧张， 则可能导致人血白蛋白进口供给收缩，为国内血制品企业带来机会：

1） 释放市场空间：进口人血白蛋白供给量收缩会导致原先被进口人血白蛋白占有的国内市场出现空白，为国产血制品企业释放市场空间；

2） 产生价格弹性：全球血浆供应紧张有可能导致国内血制品整体产生价格弹性，有望带来国产血制品利润率的提升。

由于血制品行业政策壁垒高、供需缺口长期存在、规模经济效应明显，未来采浆规模大、血浆综合利用率高的龙头企业将具有更明显的竞争优势。

重点推荐：双林生物。建议关注：华兰生物、天坛生物、卫光生物、博雅生物。

3.4 、互联网医疗、药店：政策趋于完善助推行业进入 3.0时代

国家层面首次提出探索将首诊纳入互联网医疗、医保，突破了国家互联网医疗的现行政策规定。2020 年 4 月 7 日，国家发改委、中央网信办联合印发《关于推进“上云用数赋智”行动培育新经济发展实施方案》，方案提出：“以国家数字经济创新发展试验区为载体，在卫生健康领域探索推进互联网医疗医保首诊制和预约分诊制，开展互联网医疗的医保结算、支付标准、药品网售、分级诊疗、远程会诊、多点执业、家庭医生、线上生态圈接诊等改革试点、实践探索和应用推广。”

尽管该方案该由国家发改委、中央网信办等部委印发，并不是与互联网医疗、互联网医保相关主管部委国家卫健委、国家医保局联合印发，这给互联网医疗监管、互联网诊疗项目医保支付的监管政策都带来了一定不确定性，但方案中提出或将选择全国六大国家数字经济创新发展试验区为突破口，相较于此前严禁互联网首诊本次政策的松动仍然意义重大。

我们认为，从长期来看，互联网首诊是否放开应当与提高医疗服务可及性、降低成本、提高效率、保证质量等多项因素紧密相关。但此前国家多次引发互联网诊疗工作指导意见；上海、四川、广东、江苏等多地将“互联网+医疗”服务纳入医保结算体系以覆盖常见病、慢性病的线上复诊购药，政策面角度来说，配套政策逐渐规范，互联网行业有望进入良性发展阶段。

疫情助推多种商业模式活跃度，头部公司仍有广阔空间。

我们在此前报告中曾探讨，从医疗服务参与主体角度来看，互联网医疗 3.0 时代可将医药商业（药品生产、流通配送、零售药店），医疗终端（各级医院和门诊）以及医患个体（医生和消费者）产生基础交互关系。通过多种模式的合作使各方实现利益共赢，使互联网医疗企业从流量走向变现。此次新冠肺炎疫情极大助推了多种商业模式的活跃度。

疫情给互联网医院、第三方服务平台、医药电商带来了流量增长，3 月 20 日，国务院联防联控机制就精准防控科学管理，有序恢复正常医疗秩序工作情况举行发布会显示，疫情期间，互联网诊疗成为医疗服务的一个重要组成部分，在国家卫生健康委的委属委管医院中，互联网诊疗比去年同期增加了17 倍。此外，一些第三方互联网服务平台的诊疗咨询量也比去年同期增长了20 多倍，处方量增长了近 10 倍。流量之外，疫情也极大加速了需求端的培育。消费者对互联网医疗认知度快速提升，使用频次大幅增加；用户的问诊习惯、行业的业态模式都将逐步丰富。多种商业模式有望在这期间获得优质流量，头部公司更有望受益于行业发展。

此外，零售药店有望享互联网医疗红利，大型连锁优势将更加突出。一方面， 零售药店企业将迎来扩大 O2O 销售规模的契机，通过在线开方、审方后直接进行线上销售，加上自身强大的物流配送能力，可以为患者提供“一站式” 药事服务。另一方面，早期的网售处方药将集中在慢病药物，这也就意味着慢病药物处方外流将加速。随着慢病药房资质审批的放开，有望给拥有慢病接待能力的龙头企业创造新的收入增长点。

我们预计 2020 年医药零售板块将同时享受“处方外流”和“集中度提升” 的红利。一方面，慢病药房审批资质逐步放开，第二批带量采购药物逐步和医院同价，高价处方药流出的逻辑更加顺畅，消费者去药店购药的意愿也会加强。另一方面，药店行业大并购已停滞一两年，老百姓和一心堂更是几乎暂停并购。目前各家资金充裕，益丰药房和大参林可用于门店扩张资金超过40 亿元。疫情期间小药店生存压力加大，金税三期改革和执业药师制度让小药店不合规的机会成本加大，选择加盟大型连锁或被并购是曲线救国的两条主要道路。因此，年内我们有望看到更大规模的并购产生。总体来看，客流恢复和防护意识增强有望抬升同店增速，处方外流有望做大收入体量并带动高毛利产品销售，并购重启有望增厚外延贡献，医药零售板块龙头公司的业绩存在加速可能。

重点推荐：大参林、平安好医生（H）。建议关注：益丰药房、老百姓、一心堂、阿里健康（H）。

3.5 、医疗防护：内外需接力大增，产能扩张中关注价格体系维护

新冠疫情显示出我国医疗防护储备薄弱，需求端有望实现较大增长。疫情开始后，各地定点医院均出现了不同程度的物资短缺现象。以医用口罩为例， 我国口罩总体产能为 2000 万只/天，占全球近半产能规模，其中医用的外科口罩产能是 220 万只/天，医用 N95 口罩产能约为 60 万只/天，但有超过 50% 口罩生产企业不具备医用口罩生产资质。考虑到我国超过千万的医务人员数量，保守估计一次性医用口罩的单日消耗量就会达到百万级别，存在大量缺口。为了解决物资紧缺问题，工信部发布了防疫重点物资清单并由政府统一接管，督促复工加班加点生产防护用品，产能剩余部分也将统一采购进入国家储备。考虑到未来医院端医疗防护将更受重视，防护用品需求端有望大幅增长。从业绩表现来看，2020 一季度主要医疗防护器械生产企业除部分受到停产影响外均实现了较大幅度的收入及利润增长。

除此以外，家庭防护和企业防护也提出了新的需求。疫情发生以来，民众对家庭防护意识显著增强，从一次性医用手套天猫销量数据变化趋势来看，单2020 年一月份销量就达到了 56.67 万只，二月份第一周销量为 29.71 万只，为去年二月整月销量的 10 倍。由于家庭主妇使用一次性手套进行厨卫清洁容易形成习惯，会重复购买，可以认为这种增长将具备一定长期逻辑。疫情发生后各企业单位均加强了卫生防护工作，如消毒水、口罩、一次性手套的采购量大增。疫情结束后，高标准的卫生防护体系有望形成常态。

海外疫情持续蔓延，医疗防护用品出口额大幅增加。据海关总署数据，2020 年 5 月，包括口罩在内的纺织纱线、织物及制品出口 206.49 亿美元，同比增长 77.34%，环比增长 41.23%；1-5 月累计出口 579.52 亿美元，1-5 月同比增长 21.3%。5 月，包含呼吸机在内的医疗仪器及器械出口 20.76 亿美元， 同比增长 88.59%，环比增长 37.57%；1-5 月累计出口 62.57 亿美元，1-5 月同比增长 28.5%。在国内疫情基本得到控制的情况下，海外疫情蔓延导致的出口需求增加有望使国内医疗防护用品生产企业维持业绩高增长。

未来将重点关注医疗防护类企业产能扩张和价格体系的维护。受到疫情刺激，多家医疗防护类企业均在近期抛出扩产计划。以英科医疗为例，自 2020年 3 月以来已经先后公布三次扩产计划，总投资金额超过 10 亿元。我们认为疫情将会带来一定中长期需求的扩容，但也需要关注医疗防护类企业扩产后的价格体系。相对而言，具有较强壁垒的丁腈手套等防护产品更能维护好自身价格体系，避免产能过剩情况的发生。

重点推荐：英科医疗。建议关注：蓝帆医疗、鱼跃医疗、奥美医疗、振德医疗、阳普医疗等。

3.6 、医疗硬件：查漏补缺，量质有望齐升

在疫情中，我国的医疗装备产业的质和量都暴露出了一些问题，后续可能受益于硬件建设和技术突破支持。

1） 量：ICU、PCR 实验室查漏补缺，分级诊疗持续推进

疫情暴露了我国医疗硬件配置的不足，主要体现在两个方面：科室硬件、基层硬件：

a、科室硬件：侧重查漏补缺，ICU 病房、PCR 实验室有望加大建设力度

2020 年 5 月 20 日，国家发改委发布《公共卫生防控救治能力建设方案》， 提出了进行疾病预防控制体系现代化建设，对市、县的医疗硬件配置情况做出了明确要求，并要求加强应急救治物资储备。对照建设计划，我们主要在ICU 病房和PCR 实验室方面需要查漏补缺。

b、基层硬件：分级诊疗任重道远，国产高性价比医疗器械先行下沉。分级诊疗推进进度较慢，2018 年三级医院诊疗量占比 55%，继续提升。优质医疗器械是诊疗服务能力的基础，器械的下沉优先于诊疗需求的下沉。国产医疗器械凭借突出的性价比、渠道优势，以及招标政策向国产器械倾斜，将更大程度受益于本轮基层医院的配置大潮。2014 年至今，中国医学装备协会共进行了 5 批次的优秀国产医疗器械遴选，中选产品成为基层医院配置的首选。

值得注意的是，医疗设备存在一定的更新周期，大建设浪潮之后往往伴随着需求疲软期，在这段时间，优质企业往往可以持续增长，脱颖而出。

2） 质：国产器械有望加速技术突破、进口替代

国产器械有望加速实现技术突破、进口替代，进军高端医院。高端医院仍然是医疗器械市场的主战场，其相对更加看重产品的技术水平。虽然国产企业近年正逐步在各类医疗器械领域实现技术突破，但在 CT、核磁、生化诊断仪器、化学发光、分子诊断等众多领域仍与国际一流产品技术有较大差距。我们预计我国高端医疗器械产业将持续获得政策支持，有望借势实现核心技术突破。5 月 6 日，工信部批复组建国家高性能医疗器械创新中心，股东包括迈瑞生物、联影医疗、先健科技等。创新中心将聚焦高端医学影像、体外诊断和生命体征监测、先进治疗、植介入器械、康复与健康信息等重点方向， 着力打通原理和技术、关键材料、关键器件、系统和产品等研发和产业化链条。

重点推荐：安图生物、迈瑞医疗。建议关注：健帆生物、乐普医疗、威高股份（H）、南微医学、心脉医疗、开立医疗、万孚生物、万东医疗、理邦仪器等。

3.7 、医疗服务及耗材：消费类医疗需求显著回暖，国产龙头有望获益耗材集采

1） 医疗服务

民办专科医院可起到分流和支持作用，疫情后专科医院数量激增。疫情中， 民营医院不仅可以起到分流综合医院患者避免大量交叉感染的作用，还可尽其所能提供医务人员参与救治。非典过后，随着国家鼓励社会办医的步伐不断加快，医疗服务行业也进入了快速发展期，民营专科医院数量由 2003 年的 629 家已上升至 2018 年 6155 家，CAGR 高达 15.33%。

医疗服务受疫情影响较大，全年恢复可能是一个渐进的过程。目前 A 股医疗服务类上市公司里眼科专科医院是最可能最先恢复的，因为眼科细分类别较多，且高毛利项目如视光、屈光存在一定刚性需求（青少年近视、高考等因素）。并且眼科的项目恢复情况较牙科更快，牙科的正畸和种植在四月下旬考虑到操作安全性仍处在逐渐恢复过程中。体检则考虑到今年企业复工推迟，相关体检需求可能会延后，经济增速下行背景下客单价提升也有一定困难。尽管部分企业存在降低成本，将体检从公立医院转移到民营体检机构的可能，但很难量化测算其对冲影响。

2） 医用耗材

医用耗材招投标重启，院内需求有望逐步恢复。疫情期间各地住院率显著下降，相关医用耗材需求大幅萎缩，直接导致相关企业一季报业绩出现下滑。但进入四五月以后，全国公立医院住院率已基本恢复到 2019 年同期水平， 耗材需求量回复迅速。此外，受疫情停滞的医院招投标工作也已经陆续恢复， 疫情影响正逐步消散。

医用耗材集采大幕拉开，寻找存在以价换量逻辑的国产龙头。自 2019 年开始的医用耗材集采已进入常规化阶段，范围也从江苏、安徽等地的骨科、人工晶体的高值耗材扩展到全国性的普通、高值耗材集中采购。尽管各地政策仍有些许不同，但医保控费理念在医用耗材领域已得到了充分体现。我们判断两类企业有望在耗材集采中获益：

1） 规模化龙头，依靠成本优势迅速扩大市场份额。对于降幅较大的普通耗材或国产化率较高的高值耗材，已经具备一定规模化优势的龙头企业有望依靠明显的成本优势迅速成为行业绝对龙头，短期阵痛后有望长期受益。对于某些集中度较低的细分行业龙头还有望在短期与长期均实现“以价换量”。

2） 国产化率较低细分行业，国产龙头企业有望利用性价比优势抢占外资份额。对于国产化率较低的高值耗材，如心血管器械（冠脉支架除外）、骨科关节等，国产龙头企业有望利用性价比优势快速抢占外资份额。

消费类耗材需求快速回升，疫情过后国产品牌或更受益。以角膜塑形为例， 疫情期间青少年采取网课形式学习，用眼频率大幅上升，由此带来的近视防控需求有望快速释放。随着海外疫情的扩散，角膜塑形镜外资品牌的生产供货均受到影响，部分区域已出现外资品牌脱落的现象。高性价比供货快的国产品牌有望借机抢占市场份额。

重点推荐：欧普康视、康德莱、威高股份（H）。建议关注：爱尔眼科、通策医疗、凯利泰、大博医疗、佰仁医疗、微创医疗（H）、爱康医疗（H）、春立医疗（H）、沛嘉医疗（H）、启明医疗（H）、康德莱医械（H）等。

3.8 、生长激素：刚需诊疗快复苏，长期前景乐观

疫情期间综合型医院除发热科室外，整体诊疗量的下降对非紧迫性的消费医疗的新患开发带来一定阶段性影响，例如生长激素等。疫情结束后，我们判断，消费医疗中具有“刚性”治疗属性的项目随着诊疗量复苏，将很快恢复销售，甚至释放前期压制的刚性需求。

存量：持续用药不受影响，发货维持高增长。生长激素持续用药场景是家庭注射，因此疫情期间对存量患者持续用药影响不大，从生长激素龙头公司 2020 年一季度业绩情况看，行业整体销售额维持 30%左右高速增长。

增量：新患走出低点逐步向好，疫情后快速恢复。生长激素作为儿童长高的偏刚性消费需求，因为疫情错过寒假诊治的儿童在“解禁”之后，被压制的诊疗需求逐步释放。我们推测，4 月开始行业新患增速将逐月提升。与此同时，后疫情时代部分患者会考虑以长效替代短效，以减少就医的频次，从而拉动长效剂型的市场开发。

行业天花板极高，新适应症开发才刚刚开始。生长激素 2019 年国内市场规模 60 亿元，根据我们测算，儿童长高适应症的市场空间可达 200-300 亿元。长期看，随着儿童内分泌管理、辅助生殖、抗衰老等新适应症的开发，天花板将继续被打开。

重点推荐：长春高新。建议关注：安科生物。

4、投资建议

20M1-5 回顾：医药相对优势突出，板块表现优异。虽因疫情隔离措施严格、医院停诊等影响，致 20Q1 医药制造业整体受到了冲击，但抗疫相关领域结构性受益明显，总体医药上市公司 20Q1 业绩表现相对突出。同时因医疗产品刚需属性突出，短期受损的领域在疫情之后也有望快速恢复，因此医药板块受到机构青睐，20M1-5 表现优异。

以史为鉴：重大疫情往往带来医药产业变革。过往近 20 年重大疫情对我国医疗卫生体系及医药产业带来了深远的影响，导致了药品、医疗和支付等几乎产业链全环节的变革，继而引发产业变革。以 SARS 为例，其引发了医药产业内部结构的深刻变化，除了医疗设备、疫苗、血制品等疫情防护和诊疗相关产品加速普及之外，一些新业态也借势迎来了产业化“元年”，如安评CRO、ICL 等。

展望未来：新冠疫情有望带来长期受益，刚性需求有望快速复苏。3 月以来重磅文件频出，后疫情时代我国医疗体系政策将继续在三个方向加速推进：药品方面，加强监管、鼓励创新；医疗方面，提高医疗规范性、可及性；支付方面，提高支付能力、效率。在政策加速推进的过程中，医疗防护、医疗硬件、疫苗、血制品、CXO 等将加速普及，互联网医疗等新业态迎来大发展；另外，随着国内疫情走向尾声，作为内需中的刚需，医疗服务和耗材、生长激素等子行业有望快速复苏。

投资建议：“疫”后寻机，“长受益+快复苏”两大主线。疫情终将过去， 战胜疫情之后社会将更具有韧性。重大疫情之于社会、产业的冲击影响是短期的，然而其带来的产业变革重塑却是深远的，医药产业更是如此。我们建议关注“长受益+快复苏”两大主线：

1） 长受益：后疫情时代，医药中的多个子行业有望借此实现快速普及、升级，建议关注CXO、疫苗、血制品、互联网医疗、医疗防护、医疗硬件等长受益方向，推荐药明康德、药石科技、凯莱英、智飞生物、双林生物、大参林、平安好医生（H）、英科医疗、安图生物、迈瑞医疗、润达医疗。

2） 快复苏：另外，因为疫情被暂时延后的需求可能在后疫情时代快速复苏， 建议关注医疗服务和耗材、生长激素等快复苏方向，推荐欧普康视、康德莱、威高股份（H）、长春高新。

本篇文章来源于微信公众号: 行业研究报告