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来源：申万宏源

卫星通信分为卫星制造、卫星发射、地面设备、 卫星运营四个产业链环节，我们预计卫星制造、发射和地面设备总投资达 1690亿元， 卫星运营市场空间可达 6975亿元。

建议重点关注当前卫星制造、地面设备与终端、运营等细分产业链环节的核心受益 标的。卫星制造环节，重点关注中国卫星（主机厂）、振芯科技（芯片等元器件）等。地面设备与终端环节，建议重点关注海格通信（卫星通信终端、地面天线等）、华力创 通（卫星通信终端）。卫星运营环节，建议重点关注中国卫通（国内唯一商用卫星电信 运营企业）。

1. 卫星互联网纳入新基建范畴，凸显其战略地位

1.1 通信卫星组建新型网络，下游商业化应用加速

卫星互联网是利用位于地球上空的卫星平台向用户终端提供宽带互联网接入服务的新 型网络。“卫星互联网”指基于卫星通信的互联网，其可实现全球性的互联网连接。卫星 互联网以卫星为中继站转发微波信号，从而实现多个地面站之间进行通信。系统由空间段、 地面段、用户端三部分组成。空间段由卫星构成，主要负责接收和转发地面站传输的信号， 完成地面站与卫星以及卫星之间通信；地面段主要包括地面站、控制站，负责对卫星下达 相关指令；用户端则指各种接收终端等，主要用来发出和接收信号。当太空中的通信卫星 达到一定数量的时候，将相互交错形成一个辐射整个地球的卫星互联网，为地面和空中终 端提供宽带互联网接入服务。

卫星互联网是建设天地一体化信息网络的重要基础设施，下游应用场景广阔。与光纤、 5G等地面通信相比，卫星互联网不受地理条件限制，对地面设施依赖程度较低，是对光纤 互联网、移动互联网很好的补充，广泛应用于航海、航空、陆地、轨交等领域。只有发展 卫星互联网、建设天地一体化信息网络，才能实现全球无缝隙覆盖。当前，卫星互联网以 日益凸显的国家战略地位、潜在的市场经济价值、稀缺的空间频轨资源成为全球各国关注 的焦点，世界各国纷纷将卫星互联网视为重要发展战略，相继发布卫星通信网络建设计划。

1.2 新基建涵盖卫星互联网，低轨卫星成行业热点

新基建范围首次官宣划定，卫星互联网被纳入新基建。2020年4月20日，国家发改 委召开例行在线新闻发布会，会上国家发改委创新和高技术发展司司长伍浩表示，新型基 础建设是以新发理念为引领，以技术创新为驱动，以信息网为基础，基于新一代信息技术 演化生成的基础设施，其中包括以5G、物联网、工业互联网、卫星互联网为代表的通信网 络基础设施。本次会议首次明确新型基础设施的范围，卫星互联网被纳入通信网络基础设 施范畴。

低轨卫星为行业热点方向，驱动互联互通路径实现。卫星按照轨道高度可分为低轨卫 星、中轨卫星及地球同步卫星，按照吞吐容量可以分位高通量卫星及常规卫星。当前整个 卫星互联网行业正处于转型发展时期，大力发展大容量、高速率的高通量卫星和低轨宽带 星座是行业未来转型方向。其中，低轨卫星凭借低时延、低成本、损耗小、发射灵活等优 点，可以实现卫星互联网降低应用成本、拓宽应用市场的目标，因此成为卫星互联网互联 互通应用的主要部署方向。且由于太空轨道/频率资源日益紧张，先占先得低轨卫星星座是 争取空间战略资源的重要举措，低轨卫星组网成为各国抢占的重要领域。截至2019年，全 球共发射 179 颗通信卫星，其中 GEO 通信卫星仅有 20 颗，其余均为中低轨卫星。未来， 随着新的技术手段出现和市场供求变化而不断发展，低轨通信卫星是未来卫星通信发展的 重要趋势。

2. 低轨卫星组网助力互联互通，未来市场空间广阔

2.1 万物互连成为迫切需求，低轨卫星是关键解决方案

新兴产业和技术的发展以及国际地位提高对通信技术提出了新的要求，卫星互联网克 服传统局限，实现通信领域新覆盖。目前普遍的通信手段主要依靠中继站进行信息的传送， 对地面基站的数量、覆盖范围都有很高的要求，易受到地形、用户容量、突发情况的影响。卫星互联网属于现代通信的一种实现方式，作为传统通信方式的补充手段完成了将更多用 户接入互联网的过程。相较于微波中继通信、光纤通信等方式，卫星通信克服了地面网络 通信易受到地形、移动速度、自然灾害影响的问题，有效地解决了山区、海上、空中用户 的互联网服务问题，成为一种不可或缺的通信方式。

低轨卫星成为复杂场景通信关键一环，多重因素叠加拉动需求。

其一：卫星互联网发展阶段决定低轨卫星将在全覆盖通信中承担重要作用。卫星互联 网发展经历约30年，从 2014年开始，卫星互联网进入到第三阶段，现阶段发展要求卫星 互联网与地面通信系统二者之间进行互补与合作。目前地面通信还无法完成对整个陆地和 海疆的覆盖，而低轨道卫星通信能够通过多卫星组网实现全球的通信覆盖，包括在探险、 采矿、捕鱼等行业以及在偏远地区、极地考察、海洋资源探索等复杂地形和场景，低轨卫 星也可以完成通信任务。

其二：相较于高中轨卫星，低轨卫星具体低延时、覆盖广等优势。按照轨道高度进行 划分，卫星可分为高轨、中轨、低轨。高轨道卫星通信系统技术最为成熟，已经成为建立 卫星通信系统的传统模式，但较长的传播时延和较大的链路损耗，严重影响到其在卫星移 动通信方面的应用。中轨道卫星通信系统传输时延小于静止轨道卫星，但在地面终端提供 宽带业务方面，由于覆盖范围以及通信方式的限制，中轨道系统将存在一定困难。与中高轨卫星相比，低轨卫星具有低时延、覆盖范围广、传输损耗小、成本低、发射灵活、业务 种类丰富的特点，并且在系统容量、单星制造技术与成本方面都具有中高轨卫星无法比拟 的优势。

其三：技术进步、成本下降，使得低轨卫星发展成为可能。随着卫星制造技术的进步、 微电子等硬件芯片的发展、通信信号传输能力、规模化生产效应的增强，卫星体积、质量、 制造成本都在不断下降，低轨卫星星座系统的可靠性和集成度也在不断提高。加之近年来， 商业卫星公司和火箭发射公司的不断涌入，使得卫星的研发制造发射的供应量迅速提高， 低轨卫星星座的大规模部署进程加快，使得低轨卫星组网成为可能。

其四：各国将卫星互联网上升为国家战略，频率/轨道资源争夺激烈。空天地一体化通 信网络建设是多国发展方向，卫星成为各国在海洋、太空等空间推动国家战略利益的重要 手段。卫星频率和轨道资源既是所有卫星系统建立的前提和基础，也是卫星系统建成后能 正常工作的必要条件。随着全球卫星应用产业的飞速发展，卫星频率和轨道资源的重要性 和战略地位日益显现、卫星频率和轨道资源的国际争夺也越来越激烈，国际规则中卫星频 率和轨道资源的主要分配形式为“先申报就可优先使用”。因此低轨卫星星座布局成为各 国进行空天一体化建设及轨道资源占领的重要方式之一。

2.2 国外：起步早并部署多年，星座建设已具规模

美俄欧等出台政策抢占空间领域，商业航天多年积累产业体系完备，低轨卫星进入大 规模发射部署阶段。美国、欧盟、俄罗斯、日本等发达国家或地区均对卫星互联网系统建 设给予高度重视并部署多年，各国近年纷纷出台鼓励政策、进行卫星组网建设。根据 UCS 数据，自1997年以来，各国（除中国）发射的低轨卫星数量不断增长，2018年，各国（除 中国）发射的低轨卫星达到 294颗，2019年仅在前十个月，各国（除中国）发射的低轨卫 星就已达到 198 颗。世界各国的卫星通信星座正在全面部署阶段，并将在未来几年完成大 规模组网。

欧美掀起全球低轨通信卫星发展热潮，多家公司已踏入初步建设阶段。2015年，在谷 歌等互联网巨头的推动下，以一网公司（OneWeb）、太空探索公司（SpaceX）等为代表 的企业不断涌现，其主导的新型卫星互联网星座随之兴起；2014 年 12 月-2015 年 4 月， 全球相关单位向国际电信联盟（ITU）递交的非地球同步轨道（NGSO）星座申报资料超过 10 份，涉及卫星数量达数万颗。众多商业公司纷纷提出低轨卫星互联网发展计划，其中 OneWeb、Starlink及Telesat处于行业前列，目前已进入建设初期。

2.3 国内：较欧美仍有差距，持戈试马奋起直追

（一）国内卫星规模较美国比仍有差距，且卫星制造及发射成本仍较高

卫星数量方面，美国在全球遥遥领先。根据 UCS 的数据，截至 2019 年 10 月，全球 在轨卫星共2218颗，其中中国运行卫星320颗，占比14%。分类别看，目前在轨运行的 通信卫星共 829 颗，其中中国运行 44 颗，占比 5%，远远落后于美国运行的 381 颗（占 比46%）。

制造、发射成本方面，美国成本优势明显，国内商用卫星仍需奋起直追。成本方面， 根据《2018 中国商业航天产业投资报告》，估计我国商业卫星制造成本约为 376 万美元/ 颗，发射成本约为470万美元/颗；根据《THE FUTURE OF THE SPACE INDUSTRY》， 美国卫星制造成本已下降至 100 万美元左右/颗，重量更小的卫星制造成本甚至可以降至 15万美元，卫星互联网星座领航者SpaceX在最新一次发射中，使用可重复使用的猎鹰九 号火箭将 60 颗 Starlink 卫星运送至太空，单颗发射成本低至 50 万美元。SpaceX 的下一 代重型运载火箭 Starships 每次能够将 400 颗 Starlink 卫星送至相应轨道，相比之下，我 国2015年发射成功的长征六号火箭创造的“一箭20星”为截至目前我国运载火箭单次运 送卫星的最好记录。

（二）政策支持下，国内卫星组网建设初具效果

国内相关产业政策频频出台，为卫星互联网行业发展提供政策支撑。近年，国防科工 局、国家航天局、工信部等密集出台相关支持性政策文件，在短、中、长期时间内，积极 部署卫星通信产业的发展、促进“天地一体化”通信发展；同时，鼓励和引导民间资本进 入卫星空间领域。此外，“一带一路”、“军民融合”等其他政策落地，不断带来市场增 量空间，随着政府主导和行业推广，未来国内卫星互联网产业发展前景值得期待。

低轨卫星通信发展迈出实质性步伐，中国航天迎“超级大年”。2018年，鸿雁、虹云、 行云工程纷纷亮相，标志着我国新型卫星互联网布局启动，构建全球覆盖、天地融合、安 全可靠和自主可控的卫星互联网系统跃跃欲试。2018 年我国全年卫星发射 39 次，首次超 越美国成为全球单一年度发射次数最多的国家。2019 年我国完成卫星发射 34 次，依旧占 据全球首位。

2.4 市场空间：预计到2027年，国内低轨互联网产业空间超 八千亿

依据 2020 年 4 月 27 日，《天地融合，卫星互联网投资全景解构——申万宏源通信 &军工卫星互联网深度报告之二》报告测算：我国低轨道卫星系统技术能力完善，布局时 机已成熟，先组网后运营。据相关计划披露，我国卫星星座规划包括央企计划和民营商业 公司的诸多项目，如“鸿雁”星座（300 颗）、“虹云”工程（156 颗）、“银河系”AI 星座计划（650 颗）等。我们预计我国 2022 年共计在轨低轨卫星规模 800 余颗。长期考 虑，参考海外 StarLink 等星座计划，随着产业链各环节技术成熟及成本下降，2027 年我 国低轨卫星网络总规模有望达到3950颗。卫星通信分为卫星制造、卫星发射、地面设备、 卫星运营四个产业链环节，我们预计卫星制造、发射和地面设备总投资达 1690亿元，卫星 运营市场空间可达6975亿元。

3. 从制造到运营，行业呈现金字塔竞争格局

3.1 产业链主要分为四个环节，运营环节价值量最大

卫星互联网产业链分为卫星制造、卫星发射、地面设备制造和运营服务四大领域。依 据SIA发布的《2019 State of the Satellite Industry》，卫星产业链中卫星制造、发射、 地面设备和通信运营占总市场规模的比例，分别为 7%、2%、45%和 46%。

1）卫星制造：卫星制造业包括卫星总体设计、分系统、单机及部组件制造，通信卫星 通常可以分为有效载荷和卫星平台两大部分。有效载荷是执行通信任务的分系统，主要包 括天线和转发器；卫星平台则是由保障系统组成的可支持一种或几种有效载荷的组合体。

2）卫星发射：卫星发射服务业包括发射服务和运载火箭服务，发射服务主要包括卫星 发射及发射跟踪测控服务、以及发射场建设等。运载火箭一般由 2-4 级火箭组成，整个火 箭主要由箭体结构、推进系统、制导和控制系统、安全自毁系统、外测、遥测系统等构成。

3）地面设备：卫星地面设备制造业包括网络设备和用户终端设备, 其中，网络设备主 要包括信关站、控制站和甚小孔径终端（VSAT）、网络运营中心（NOCs）、卫星新闻采 集（SNG）；大众消费设备主要包括卫星电视天线、卫星无线电设备、卫星宽带天线、卫 星电话和移动卫星终端、卫星导航单机硬件等。

4）运营服务：通信卫星运营服务一般分为空间段运营服务和地面段运营服务两部分， 主要包括卫星广播（BSS）、卫星固定（FSS）、卫星移动（MSS）服务等。FSS 是利用卫 星，给处于固定位置的地球站之间提供的无线电通信业务；MSS则是指舰船、飞机、车辆等移动载体利用卫星进行的无线电通信业务；BSS 是指利用卫星发送或转发信号，给公众 直接接收的无线电广播业务。

3.2 产业链上游环节格局相对垄断、下游应用端竞争充分

卫星通信产业呈现出“金字塔”型的价值链。卫星制造及发射产业具备技术密集、资 本密集、高集成总装的特点，市场份额相对集中，自然垄断特征明显。地面设备及通信服 务版块准入门槛相对较低、市场需求量较大，参与者较多竞争激烈。

1）从产业链角度来看：在卫星制造领域，主要有美国、欧洲、中国、俄罗斯等国家及 地区约20家大中型系统集成商，为卫星运营商提供通信卫星；在卫星运营领域，主要有国 际通信卫星公司、国际移动卫星公司等 40 家左右的运营商，提供通信服务和转发器租赁， 处于产业链的核心位置；在地面设备制造领域，主要有卫讯、哈里斯、吉莱特等上百家公 司，面向卫星运营商和终端用户，提供地面支撑系统及应用业务服务；在卫星服务领域， 主要有DirecTV、天狼星-XM等上千家公司，为最终用户提供各类解决方案和增值服务；

2）从产业价值链角度来看：卫星制造与卫星发射服务业的息税前利润率低于 10%。地面设备制造业的息税前利润率约为 5%~10%。卫星运营业的息税前利润率约为 50%~80%，卫星服务业的息税前利润率约为5%~30%。卫星运营服务业由于商业价值最 高，因而成为产业发展最为活跃，同时也是各方角力的“主战场”。卫星通信产业链由上 至下收入占比和利润率不断增高，说明产业链下游、面向最终用户的环节收入和利润都更 为可观。

国内制造企业仍以国企及科研院所为主，民企参与多集中在下游。目前卫星产业链尤 其是卫星制造及发射环节，市场仍是以中国航天科技集团下属科研院所为主要参与主体。军民融合上升为国家战略后，中科院以及很多高校和一些民营企业已开始介入，部分民营 企业积极参与，大部分产品以原材料、部组件为主。

4. 重点标的：中国卫星、振芯科技、海格通信、华 力创通、中国卫通

建议重点关注当前卫星制造、地面设备与终端、运营等细分产业链环节的核心受益标 的。卫星制造环节，重点关注中国卫星（总主机厂）、振芯科技（芯片等元器件）等。地 面设备与终端环节，建议重点关注海格通信（卫星通信终端、地面天线等）、华力创通（卫 星通信终端）。卫星运营环节，建议重点关注中国卫通（国内唯一商用卫星电信运营企业）。

4.1 中国卫星——国内卫星总装制造上市龙头

中国卫星是中国航天科技集团公司第五研究院控股的上市公司，是专业从事小卫星及 微小卫星研制、卫星地面应用系统及设备制造和卫星运营服务的航天高新技术企业。公司 控股股东为空间技术研究院（航天五院），是我国通信卫星的主力研制单位。公司作为五 院唯一上市平台，是国内小卫星研制龙头，专业从事小卫星及微小卫星研制、卫星地面应 用系统及设备制造和卫星运营服务，已发展成为具有天地一体化设计、研制、集成和运营服务能力的产业化集团公司，现拥有十余家子公司，形成了航天东方红、航天恒星等一系 列知名品牌，已成为国内卫星总装行业唯一上市龙头。公司2019年实现营收64.63亿元， 同比下滑 14.77%，实现归母净利润 3.36 亿元，同比下滑 19.64%。公司当前估值水平 （PE-TTM）略高于过去5 年中枢水平。

4.2 振芯科技——宇航级DDS领域领军者

公司历经十余年发展，产品覆盖北斗导航全产业链及自主高端元器件领域。公司成立 于2003年，自成立起专注于北斗产业链上下游并不断拓展。目前主营业务为北斗芯片设计 及终端集成、北斗服务运营、电子元器件设计、安防监控四大板块，在北斗芯片及电子元 器件领域公司拥有核心技术，且国内率先研制出自主北斗射频、基带芯片及高性能 DDS器 件。公司产品目前覆盖北斗上下游全产业链，已成长为国内北斗行业龙头公司。2019年公 司实现营业收入4.72亿元，同比增加6.32%；归母净利润0.05亿元，同比下滑71.63%。公司当前估值（PE-TTM）高于过去5年中枢水平。

4.3 海格通信——卫星通讯终端优势企业

公司实现北斗全产业链布局，巩固军用市场优势的同时不断拓展民用市场。公司是少 数进行北斗“芯片、模块、天线、终端、系统、运营”全产业链布局的企业，尤其在终端 领域，公司紧跟北斗系统应用和建设步伐，开展北斗三号系统终端研制。公司在巩固军用 市场优势地位的同时，不断拓展民用市场，布局建设高精度位置服务平台，完成 CORS 站 点（地面连续观测站）、高精度板卡和导航地图引擎研制，定位精度可达厘米级别，在行 业中具有相对优势。我们认为公司作为“全产业链布局”+“军民双向注重”的北斗厂商， 将充分受益于北斗产业的发展。公司在 2019 年实现营收 46.07 亿元，同比增长 11.20%， 实现归母净利润 5.19 亿元，同比增长 19.32%。公司当前估值（PE-TTM）处于过去五年 中值水平附近。

4.4 华力创通——国内卫星通信终端龙头

公司的卫星应用业务主要以北斗导航类产品和天通移动卫星通信类产品为依托。公司 是最早完成北斗军用基带芯片、天通卫星通导一体化基带处理芯片研制、量产的厂商之一。在北斗卫星导航领域，公司已经形成了芯片模块、终端、测试仪器、基于互联网平台的解 决方案等完整产业链布局；在天通移动卫星通信领域，公司的主要产品分为芯片模组产品、 终端类产品、测试类产品和应用管理平台。目前，公司正开展有关北斗三号基带芯片的研 制工作，并取得阶段性成果。未来，公司将继续专注于北斗领域的技术研究和行业拓展， 在卫星应用领域产业化将逐步深入。2019年，公司实现营业收入6.41亿元，同比下降5.62%；实现归母净利润-1.48亿元，由盈转亏，主要原因为公司计提大额商誉减值约1.8 亿元。公 司当前估值（PE-TTM）低于过去5年估值中枢水平。

4.5 中国卫通——国内唯一商用卫星电信运营企业

中国卫通是中国航天科技集团下属从事卫星运营服务业的核心专业子公司，是我国唯 一拥有民用通信广播卫星资源的卫星运营企业。公司成立于2001年，于2019年6月在上 交所上市。长期以来，中国卫通以实现卫星通信广播服务惠及更多社会群体为使命，努力 构建安全可靠、服务多样、布局科学的天地一体卫星运营服务体系，大力发展卫星空间段 运营和卫星应用服务，通过投资/建设/运营通信广播卫星及配套系统，为用户提供通信/广 播电视等传输。2019年公司实现营业收入27.34亿元，同比增加1.49%；归母净利润4.46 亿元，同比增加6.73%。公司当前估值（PE-TTM）高于上市以来中枢水平。

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